福耀玻璃：收入端穩健，業績端毛利率承壓明顯

【中玻網】事件：

　　公司發布2019年一季報，實現收入49.3億（+3.9%），凈利潤6.1億（+7.7%），扣非凈利潤5.2億（-13.2%）。符合我們此前-12%預期。預計公司19-21年eps分別為1.47/1.61/1.69元，對應19年17.2Xpe，維持強烈推薦-A評級。

　　評論：

　　1.收入端表現穩健，業績端國內業務承壓非常大

　　公司一季度實現收入49.3億（+3.9%），凈利潤6.1億（+7.7%），扣非凈利潤5.2億（-13.2%）。非經常損益增加主因營業外收入中收到索賠款同比增加所致。匯兌損失部分，19Q1匯兌損失1.3億，去年同期匯兌損失2.2億。19Q1扣匯扣非凈利潤6.5億（-19.8%，去年同期扣非扣匯凈利潤8.1億）。具體科目來看：

　　收入端表現穩健，SAM并表貢獻+3%左右。公司收入端表現穩健，SAM飾條公司于3月1日開始并表，預計對當期收入端貢獻2-3%左右，利潤端未有明顯貢獻。扣除并表業務，收入端基本持平，美國工廠產能爬坡有效對沖國內收入端下滑。預計美國工廠一季度產量維持在85-90萬套水平，收入持續增長；國內工廠（含出扣）收入端下滑在-6%--8%左右。

　　利潤端壓力非常大，主要體現為毛利率的下滑。公司一季度毛利率同比下滑2.84%，我們認為主要有三方面影響，首先，國內銷量下滑、公司在行業底部是市占率持續提升，毛利率有部分犧牲；第二，美國工廠中低端汽車玻璃占比不斷提升，也是毛利率下滑的原因之一；第三，SAM處于破產清算階段增收不增利，對毛利率有一定拉低作用。三費率部分基本保持穩定，管理費用率回溯研發費用同比提升0.4%；銷售費用率同比提升0.3%。

　　2.汽車玻璃大部分國家龍頭，后續增長來自單車價值量持續提升+美國工廠爬坡。

　　邏輯一：高等產品占比提升，玻璃配件逐步豐富，ASP有望維持3-5%左右持續提升。

　　在SUV高速成長帶動包邊玻璃占比迅速提升后，我們認為HUD、LOW-E能夠帶動公司繼續增長，這一階段的特點上量不會有前一階段快，但是價值量非�？捎^，公司3年將完成公司所有產品的高等化。同時，公司19年3月1日完成交割的SAM公司主業為鋁亮飾條，應用于汽車玻璃、汽車周邊裝飾，作為汽車玻璃周邊配套附件，公司此次收購縮短供應鏈同時提升單車價值，后續整合空間大。

　　風險提示：國內市場下滑加大，美國工廠爬坡進度不及預期。