中信經濟權益憑證：光伏玻璃行業景氣回升 信義光能受益供需緊俏 有望重回高增長

【中玻網】摘要

　　信義光能（00968）是大部分國家光伏玻璃龍頭，推進優勢產能擴張，受益行業供需緊俏，迎來量價齊升；穩步拓展光伏電站運營，打造優異高派息型新能源運營平臺，增厚穩定收益。預計公司2019-2021年EPS為0.31/0.36/0.41港元，對應PE為12/10/9倍，給予目標價4.65港元（對應2019年15倍PE），初次給予“買入”評級。

　　正文

　　光伏玻璃行業龍頭。

　　公司是大部分國家主要的光伏玻璃制造商，2018年底總產能7800噸/天（在產產能6700噸/天），市占率超32%；同時穩步拓展光伏電站運營業務，深化產業協同。公司上市以來凈利潤CAGR達43.7%，2018年受“531”政策影響業績下滑20.1%至18.6億港元，隨行業景氣回升有望重回高增長。

　　光伏玻璃供需緊俏，量價齊升盈利修正。

　　大部分國家光伏快速增長，雙玻組件滲透率提升，光伏玻璃需求加速釋放，預計2019-2021年需求量約2.19、2.76、3.37萬噸/天，CAGR近25%。在光伏玻璃成本趨穩，供給彈性有限的情況下，行業庫存回落至低位，供需延續緊平衡狀態，帶動光伏玻璃量價齊升。年初以來光伏玻璃價格增幅約17%且有望繼續上漲，主流廠商毛利率已修正至30%以上。

　　光伏玻璃優勢顯著，競爭力持續提升。

　　技術：優異推進千噸級窯爐商業化運行，技術儲備及制造經驗豐富；

　　資金：財務指標優異，持續擴張資金實力雄厚；

　　規模：產能結構及規模效應優勢凸顯，窯均產能780噸/天，帶領大窯爐趨勢；

　　成本：布局上下游資源，成品率80%-85%行業優異，成本控制得當；

　　客戶：綁定大部分國家前十組件廠，拓展大部分國家客戶資源。

　　公司推進北海、東南亞優勢產能擴張，未來在產產能有望達7800噸/天（2019H2）、9800噸/天（2020H1）、11800噸/天（2021年），在30%-35%的毛利率預期下，市占率及利潤有望持續提升。

　　電站運營利潤可觀，打造高派息運營平臺。

　　截至2018年底，公司運營光伏電站規模2282GW，項目資源優異，毛利率約75%。2019年5月底，公司將電站運營子公司信義能源分拆上市，拓寬單獨融入資金渠道，打造穩定增長的高派息型新能源運營平臺，有望支撐電站業務高估值。公司作為信義能源控股股東，享有其經濟利益、高派息收益及估值溢價，緩解負債壓力，釋放主業增長潛力。

　　風險因素：

　　光伏行業發展不及預期；光伏玻璃價格持續下降；原材料、燃料成本大幅上升；公司產能釋放不及預期。

　　投入資金建議：

　　預計公司2019-2021年凈利潤為25.3/29.2/33.2億港元，對應EPS為0.31/0.36/0.41港元，對應PE為12/10/9倍；參考可比公司估值，綜合給予公司目標價4.65港元（對應2019年15倍PE），初次覆蓋給予“買入”評級。