福萊特：積較擴張確立龍頭地位 靜待行業景氣度提升

【中玻網】19H1略低于預期，業績增長較快

　　公司19H1實現營業收入20.35億元，YOY+39.13%；歸母凈利潤2.61億元，YOY+22.80%。其中19Q2實現營業收入11.03億元，YOY+40.91%；歸母凈利潤1.52億元，YOY+33.05%，業績略低于我們預期。公司作為光伏玻璃行業龍頭，加速產能擴張，積較推進超薄光伏玻璃、雙玻組件等技術革新，營收和利潤增速有望保持穩健，預計公司19-21年EPS為0.39/0.57/0.72元，維持“增持”評級。

　　毛利率相對平穩，費用率拖累凈利率水平

　　公司毛利率相對平穩，費用率拖累凈利率水平。公司19H1銷售毛利率、凈利率分別為28.15%/12.85%，同比下滑0.45/1.71pct。公司成本管控力度有待增強，19H1期間費用率13.63%，同比上升2.63pct；其中銷售/管理/財務/研發費用率分別同比變動+1.46/-1.09/+0.54/+1.72pct，銷售費用率加大系銷量大幅增加及平均運輸距離增加導致運輸費用整體上漲所致；研發費用率加大系研發項目增加所致。資產負債率有所增加，19H1資產負債率49.11%，同比增加2.36pct。

　　積較擴張產能，公司行業地位確立

　　公司積較擴大及優化境內外生產基地，提高產出效率，強化對上游議價能力，降低單位成本。目前公司光伏玻璃日熔化量為5400噸，在大部分國家光伏玻璃行業排名第二，市場占有率約20%；另有優異浮法玻璃日產量1200噸。公司安徽鳳陽第三座1000t/d的光伏玻璃熔窯已于19年4月點火；越南兩座1000t/d的光伏玻璃熔窯將于2020年陸續點火并投入運營；兩座300t/d的光伏玻璃熔窯預計于19H2完成冷修任務，進一步提高生產效率。另外，公司擬在安徽鳳陽新建年產75萬噸光伏組件蓋板玻璃項目，該項目包含2座1200t/d的熔窯及配套加工生產線，預計于2021年陸續投產。

　　綁定下游大客戶，靜待行業景氣度提升

　　公司與隆基簽署了光伏鍍膜玻璃長單銷售合同，合同銷量合計1.62億平方米，預估合同總金額約42.5億元(含稅)；合同履行期限為自2019年7月1日起至2021年12月31日，將助力公司未來增長。我們認為19年光伏玻璃行業存在非常大的供給缺口，國內上半年光伏裝機規模僅11GW左右，隨著光伏補貼項目的落地，光伏玻璃供應將更加緊張，我們預計下半年光伏玻璃價格中樞相比上半年將有所提升，行業有望進入高景氣周期。

　　光伏玻璃龍頭擴張正當其時，維持“增持”評級

　　公司是大部分國家第二大光伏玻璃企業，產能擴張迅速，新建窯爐在能耗等方面優勢明顯，低生產成本鞏固盈利護城河，19H1營收增長穩定，我們維持公司19-21年EPS預測值0.39/0.57/0.72元，參考可比公司19年29.38x估值水平，考慮到公司技術行業優異，增長速度較快，我們認為公司19年合理PE為30-32x，對應目標價11.70-12.48元，維持“增持”評級。

　　風險提示：光伏景氣度、光伏玻璃窯建設進度、產品良率不及預期等。