光伏玻璃漲價高層度點評

【中玻網】光伏玻璃價格環比上漲4.6%。本周3.2mm鍍膜光伏玻璃均價為27.5元/m2，較上周均價上漲1.2元/m2，這是光伏玻璃價格在穩定21周后的初次上漲，此次漲價預示著光伏旺季到來，供需拐點出現。

　　短期需求拐點帶來各環節盈利能力改善。我們預計4Q19國內裝機21.5-27.5GW，環比增加270%-300%，目前國內在密集進行項目招標，9月中上旬開始大規模施工，與此同時，歐洲夏季假期結束，海外需求9月也將同步啟動，四季度國內外需求共振向上，環比明顯增加，光伏玻璃由于供給彈性小，已率先漲價，PERC電池環節當前價格已經跌破舊PERC產線的現金成本，價格或將止跌回升，而單晶料、單晶硅片在3Q供需已緊張，4Q供需將緊張局面將加劇，各環節盈利能力或將提升。

　　光伏玻璃：供需緊張，行業呈寡頭競爭格局，高壁壘鑄造高盈利中樞。

　　（1）細分環節屬性：光伏玻璃是一種工業標準品，良率、窯爐規模、原材料和燃料動力成本控制是行業核心競爭要素，同時該環節還具有技術、審批、資金、認證和客戶壁壘，壁壘較高，且行業技術迭代相對較慢，行業將呈現寡頭競爭格局，2018年光伏玻璃CR2和CR5分別為48%/70%，同比均提升5PCT。由于這些原因，光伏玻璃是光伏產業鏈毛利率相對較高的環節。

　　（2）雙玻趨勢強化需求拐點：除了受光伏行業需求拐點的影響，由于雙玻滲透率的逐步提高，光伏玻璃需求增加，強化需求拐點，我們預計2019年大部分國家光伏玻璃需求量為7.77億平，其中由于雙玻化帶來的需求增量為0.62億平。

　　（3）短期無供給增量，主要擴產明后年釋放：光伏玻璃建設難度較高，平均擴產周期18個月，由于擴產周期的存在，短期行業供給難以出現增量，目前龍頭擴產穩步推進，雙龍頭計劃擴產8條光伏玻璃產線，預計從2020年開始陸續投產。

　　平價開啟景氣周期，行業穩健增長。由于產業鏈價格下跌，海外平價區域擴大，我們預計2019-2021年大部分國家光伏需求CAGR為16.2%，行業整體供需向上，過程中各環節可能會因供需格局差異存在利潤分配。

　　光伏新增裝機波動、原材料價格波動、市場競爭加劇的風險。

　　1、事件：光伏玻璃漲價，光伏發令搶響

　　3.2mm鍍膜光伏玻璃本周價格環比上漲4.6%。本周3.2mm鍍膜光伏玻璃均價為27.5元/m2，較上周均價上漲1.2元/m2，這是光伏玻璃價格在穩定21周后的初次上漲，此次玻璃價格上漲主要原因：（1）光伏玻璃今年以來的供需緊張；（2）國內9月中上旬開始大規模施工，與此同時，歐洲夏季假期結束，海外需求9月也將同步啟動，供需出現拐點。

　　2、競爭格局：寡頭競爭格局，高壁壘鑄造高盈利中樞

　　良率、窯爐規模、原材料和燃料動力成本控制是行業核心競爭要素。光伏玻璃是組件封裝關鍵材料之一，是光伏行業中一種工業標準品，同種型號產品各主要企業的價格差異不大，企業競爭要點落腳在成本方面。典型光伏玻璃成本構成中，原材料和燃料成本占比約80%，比如2017年福萊特光伏玻璃成本構成采購成本中原材料和燃料動力占比分別為41.78%、39.84%。因此光伏玻璃企業成本競爭的要素包括：

　　（1）良率：光伏行業平均良率為78%，良率的提升可以直接提高有效產能，進而降低單耗、燃動、人工、折舊等成本；

　　（2）窯爐規模：除了良率提升之外，大型化窯爐也可以降低能耗、降低折舊等，進而降低成本；

　　（3）原材料采購：差異主要來自于采購規模、區位靠近原材料等；

　　（4）燃料動力差異：差異主要來自于燃料的類型以及燃料采購來源等。

　　競爭壁壘較高，寡頭競爭格局有望成為行業常態。上文分析表明光伏玻璃行業競爭的核心要素包括良率、窯爐規模、原材料和燃料動力成本，整體屬于技術賦能環節，此外，該環節還有具有如下壁壘：

　　（1）技術壁壘：光伏玻璃采用壓延法制備，傳統玻璃采用浮法制備，兩種工藝所用生產線存在差異，無法自由切換；

　　（2）審批壁壘：玻璃屬高耗能行業，是國家節能減排要點關注對象，在中國興建及經營玻璃熔爐需取得多項監管審批；

　　（3）資金壁壘：一條窯爐熔化能力為1000噸/天的生產線總投入資金達到10.43億元（福萊特招股說明書）；

　　（4）認證和客戶壁壘：光伏組件企業對玻璃供應商要進行評審、驗廠、產品測試等眾多環節的認證，耗時較長（半年到一年），組件企業也傾向于與質量穩定、供貨及時的規模化光伏玻璃供應商結成穩定的合作關系。

　　由于光伏玻璃環節壁壘較高，且行業技術迭代相對較慢，行業將呈現寡頭競爭格局，2018年光伏玻璃CR2和CR5分別為48%/70%，同比均提升5PCT。

　　寡頭競爭格局造就相對較高的穩態毛利率。2015年以來，光伏輔材環節毛利率一直處于產業鏈相對較高水平，主要原因是該環節競爭格局相對穩定且技術迭代速度相對較慢，而輔材環節中光伏玻璃的毛利率更高，主要原因除了資金等壁壘之外，光伏玻璃環節平均18個月的擴產周期也是主要原因之一，因此我們認為行業穩態毛利率應處于30%左右。

　　3、需求分析：雙玻擴大玻璃需求空間，短期需求環比明顯增加

　　雙玻滲透率的逐步提高將為光伏玻璃市場帶來增量空間。由于產業鏈價格下跌，海外平價區域擴大，我們預計2019-2021年大部分國家光伏需求分別為124、146、171GW，CAGR為16.2%，景氣持續。根據ITRPV對2018-2021年雙面組件滲透率的預測和我們的測算，2019年大部分國家光伏玻璃需求量為7.77億平，其中由于雙玻化帶來的需求增量0.62億平。

　　國內光伏開工在即，產業鏈供需將迎來拐點，盈利能力環比改善。2019年1-7月國內光伏新增裝機13.5GW（7月1.8GW），同降57%，我們預計8-9月新增裝機4-5GW，由于全年裝機40-45GW，4Q19國內裝機21.5-27.5GW，環比增加270%-300%，目前國內在密集進行項目招標，預計9月中上旬開始大規模施工，與此同時，歐洲夏季假期結束，海外需求9月也將同步啟動。由于四季度國內外需求共振向上，產業鏈供需將迎來拐點，目前輔材環節開工率回暖也驗證行業需求拐點出現。

　　4、供給分析：短期無供給增量，主要擴產明后年釋放

　　龍頭擴產穩步推進，雙龍頭計劃未來明后兩年擴產8條光伏玻璃產線。為擴大市場份額，信義光能計劃于廣西壯族自治區北海以及安徽蕪湖分別建設兩條日熔量均為1000噸的太陽能玻璃產線（共4條），預計于2020年投產。福萊特計劃于越南海防建設兩條日熔量均為1000噸的太陽能玻璃產線，預計于2020年陸續點火并投入運營；同時擬在安徽鳳陽新增2條日熔化能力為1200噸的熔窯及配套加工生產線，預計于2021年陸續投產。

　　擴產周期18月，短期供給現缺口。光伏玻璃建設難度較高，平均擴產周期18個月，由于擴產周期的存在，短期行業供給難以出現增量，疊加國內50%-60%需求集中在四季度釋放以及海外旺季臨近，產業鏈供需將迎來拐點。

　　5、國內需求啟動在即，光伏玻璃率先漲價迎拐點

　　國內光伏開工在即，產業鏈供需將迎來拐點，光伏玻璃率先漲，盈利能力環比改善。我們預計4Q19國內裝機21.5-27.5GW，環比增加270%-300%，目前國內在密集進行項目招標，預計9月中上旬開始大規模施工，與此同時，歐洲夏季假期結束，海外需求9月也將同步啟動。目前輔材環節開工率回暖也驗證行業需求拐點出現。由于四季度國內外需求共振向上，產業鏈供需將迎來拐點，光伏玻璃由于供給彈性小，已率先漲價，PERC電池環節當前價格已經跌破舊PERC產線的現金成本，價格或將止跌回升，而單晶料、單晶硅片在3Q供需已緊張，4Q供需將緊張局面將加劇，價格有望上漲。各環節盈利能力提升，當前主要龍頭估值約20倍，高成長行業相對偏低，要點推薦光伏玻璃龍頭：信義光能、福萊特，同時推薦光伏龍頭：隆基股份、通威股份、福斯特、陽光電源、正泰電器、林洋能源、東方日升等。

　　6、風險提示

　　宏觀環境下行風險：2018年中國宏觀經濟面臨“雙重約束”帶來的下行壓力。內部約束下，廣義財政政策與貨幣政策或形成“雙緊”局面，給短期中國經濟走勢帶來下行壓力；外部約束下，前期外需的改善難以為繼，外部資金沖擊或將加大。大部分國家宏觀經濟復蘇前景不明，包括中國、美國、歐洲在內的世界主要光伏發電應用地區經濟增長遲緩，將對光伏產業的發展產生非常大影響。

　　光伏新增裝機波動：光伏行業的發展具有一定的周期性，光伏玻璃的需求一般視光伏裝機需求而定，受宏觀經濟、產業政策等多方面因素的影響。現階段光伏發電成本和上網電價均高于常規能源，隨著各國光伏行業的快速發展，相關部門補貼將逐步減少，光伏產業鏈將存在利潤率下降的風險。

　　原材料價格波動風險：光伏玻璃的成本主要由原材料和燃料動力所構成，其中原材料的主要構成為純堿和石英砂，燃料及動力的主要構成為石油類燃料、天然氣和電。隨著全部貨品及基礎材料價格的波動，純堿、石英砂及石油類燃料價格波動非常大。

　　市場競爭加劇的風險：自2013年光伏行業復蘇以來及受2016年上半年“搶裝潮”影響，光伏玻璃市場需求快速增長。同時，2015年下半年以來，我國光伏玻璃行業產能擴張明顯，未來隨著我國光伏玻璃行業新增產能的逐步釋放，市場供給將進一步增加，公司主要產品光伏玻璃未來存在降價壓力或者市場份額下降的風險。